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春时风ybin271的博客(王和地)

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日志

 
 

为什么平安人寿将超越中国人寿?  

2015-01-21 13:25:47|  分类: 股票市场 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2015-01-20 21:16:26        但斌



2015-01-20翟敬勇股市动态分析周刊

  逻辑很简单。目前寿险的新业务价值90%以上由代理人产生,因此,只有保持代理人数量和人均产能的持续扩张,才能保证新业务价值的持续增长。目前,只有平安人寿真正做到代理人数量和人均产能共同增长,包括中国人寿在内,大部分公司的代理人数量还在负增长。我们预计这种局面还将持续,大部分公司将错失保险业周期性复苏的机遇。

  为什么?答案隐藏在历史,不在今天。

  我们看到,2011年开始,寿险行业新业务价值告别高增长,进入低增长甚至负增长的低迷阶段。为期三年多的低迷,表面上看,是市场利率快速上行的周期性因素引起的,而背后是寿险行业代理人收入持续低迷,严重落后社会平均收入增长,造成增员困难甚至减员的结构性问题。

  我们看到,在这段低迷时期,平安人寿付出极高代价解决了结构性问题,为下一阶段高速发展打下扎实基础,而中国人寿则沉迷于行业第一的自我麻醉,继续向结构性问题低头。

  中国人寿的代理人数量从2009年的77万,持续稳定下降到2014年中的64万。同期,平安人寿的代理人数量则从41.7万持续增长到60.8万。数据背后是两公司截然不同的战略安排。

  我们知道,每一张新保单的未来现金流贴现值在被保险人、代理人和股东间的分配分别构成了被保险人利益、佣金支出和新业务价值。假设被保险人利益保持相对稳定(在充分竞争市场,事实上也比较稳定),那么,佣金支出和新业务价值的关系就可以看出公司的战略取向,因此,我们杜撰了一个指标:佣金支出/一年新业务价值,这个指标没有严格的财务学意义,但是用在观察公司销售战略取向,则绰绰有余。我们看到,2009-2014年,人寿的指标读数为117.42%、121.88%、117.43%、113.13%、98.54%、85.96%,呈大致稳定的逐级下降态势,反映在公司战略上,就是所谓的“价值导向”,相信部分受到短视资本市场的误导。公司为了维持新业务价值的正增长,面对不利销售局面时,坚持选择高利润率产品,压缩代理人佣金率,造成代理人收入增长乏力,2010-2014年,代理人人均佣金始终在3.4万左右徘徊。于此同时,社会最低工资正在加速上涨,后果不言而喻,边际收入水平的代理人不断流失。中国人寿不是没有做过增员努力,但这种努力在错误的战略安排下显得毫无竞争力。今天,中国人寿的留存代理人虽然大多有经验、有绩效,但老化趋势愈发明显,如果不做出彻底的战略改变,继续减员不可避免。

  那么,应该做什么样的战略改变呢?平安人寿给出了示范,但是,中国人寿可以承担这种转型阵痛吗?

  2009年以来,平安人寿的指标读数呈现稳定逐年上升格局,显示管理层坚定向代理人让利、提高代理人收入、放水养鱼的决心。代理人人均佣金收入按年分别为1.73、1.94、2.33、2.47、2.84、1.88(半年),增长幅度跟上或超出同期社会收入增长。关于平安人寿人均佣金收入较低的原因,稍后再讨论。稳定的佣金增长带来有效增员,截至目前,平安人寿的代理人数量已经超过72万,大幅超越中国人寿,在2014年出现爆发性上涨的趋势。

  从今天看,平安在低迷期的战略调整是有远见的。但是,公司付出的代价也是显而易见的,如果没有卓越的战略制定和执行能力,很难坚持下来。我们看到,平安人寿的新业务价值增速大幅落后于佣金支出,2011年落后20个百分点,2012和2013年分别落后超过10个百分点,人均新业务价值贡献甚至在2012和2013年出现下滑。与中国人寿对比,尽管平安人寿销售产品聚焦于高利润率的期缴、保障产品,尽管2013年平安人寿代理人人均产能以6880元大幅领先与中国人寿的4631元,但人均新业务贡献却打了个平手,各为3.26万元/年。我们甚至可以认为,如果不是平安人寿大幅度向代理人让利,平安的一年新业务价值在2013年就会超过中国人寿。

  今天,平安人寿代理人队伍的飞速扩张显示代理人收入水平已经达到社会可接受的水平,公司可以根据业务需求做到松弛有度。而中国人寿代理人的持续流失表明,代理人收入水平依然达不到社会可接受水平,对于公司来说,要么痛下决心,大幅度让利于代理人,造成短期新业务价值贡献下滑,要么继续执行现有战略,期待市场周期性复苏带来收入水平复苏。中国人寿的问题代表了这个行业普遍状况,某种意义上,寿险行业周期性机会可能造就平安人寿一个人的牛市。

  对比中国人寿和平安人寿代理人人均佣金,我们发现,中国人寿一直大幅高于平安人寿,平安人寿直到2014年中才完成反超,这与我们草根调差的印象是截然相反的,所有底层证据皆显示平安代理人收入大幅高于人寿。我们猜测有几个原因:

  1、会计处理方法差异。平安人寿的人均产能约为中国人寿的1.5倍,人均新业务利润贡献相当,人均佣金收入理论上应大幅高于中国人寿,除非公司大规模向被保险人让利。从同类产品的隐含假设看,我们也看不到这种迹象,唯一的解释是公司会计处理有差异。我们注意到,在“业务及管理费”支出中,平安人寿相比中国人寿高出很多,会不会是平安的某些佣金支出计入这个科目,或者人寿的某些管理费支出列入佣金?有待确认;

  2、分母差异。代理人行业首年流失率超过80%,平安人寿甚至一度超过85%。公司在增员上越努力,就会有越多的无效人力计入分母,人为拉低人均读数。由于两个公司在战略上的差异,这个影响非常显著;

  3、综合金融、交叉销售,给平安人寿代理人队伍提供了更多的收入来源。据说目前平安人寿代理人通过交叉销售可以增加约20%左右的佣金收入。我们认为,交叉销售对于提高代理人收入的影响将进一步显现,这也构筑了平安独特的负债业务护城河。


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